作者：赵丽琼 日期：2021-12-19 01:17:40
财务困境问题始终是财务学研究的热点问题。但迄今为止，国内相关研究主要聚焦于如何构建更为精确的财务困境预测模型，而有关财务困境公司在陷入困境后如何摆脱困境的研究则较少涉足。赵丽琼在攻读博士学位期间潜心研究了这个问题，弥补了这一不足，她以财务困境公司的脱困(重组摘帽)行为作为研究的焦点来展开，为学术研究者找到一个研究的突破口，具有重要的学术价值。该研究的成果为陷入困境的公司尽快摆脱困境提供帮助，为进一步完善对上市公司的监管、保护投资者的利益、提高上市公司的经营绩效、完善公司治理结构，并为投资者如何对困境公司进行投资提供了建设性意见，具有很好的实际意义。
本书是赵丽琼博士在她的学位论文的基础上进一步完善而成的。她借鉴了国内外学者相关研究成果，从我国制度环境背景及财务困境公司的特征出发，构建了一个分析我国财务困境公司重组行为的研究框架，应用理论和实证的分析方法，对我国财务困境公司独特的重组行为作出客观评价。
国内学术界对财务困境公司重组摘帽行为的研究还很贫乏，本书在借鉴国外研究的基础上，对我国财务困境公司为了摆脱困境在重组频率、重组时机及重组方式选择方面进行系统分析，同时进一步对脱离困境公司重组摘帽的股价效应及长期经营绩效进行考察，并分析了公司治理因素对于财务困境公司重组摘帽的影响，为规范上市公司资产重组行为，提高资产重组效率及建立规范的并购重组市场，形成有效的外部约束机制，加强上市公司破产或重整的立法研究和实施进度，完善公司治理方面的法律法规及逐步建立有效的内部治理机制提供政策性建议。
研究的改进与创新工作如下：
第一，结合我国财务困境公司面临的市场与制度背景，提出目前亟需研究的课题，财务困境公司重组————股价效应————长期经营绩效，构建了一个研究我国财务困境公司重组行为的完整体系，弥补了国内研究的不足。
第二，在我国特殊的制度背景下，通过对ST公司所进行的重组战略分析，发现摘帽公司比没有摘帽公司更积极、更多地采纳了有前景的、扩张的和聚焦在外部市场的兼并收购战略，而没有摘帽公司则忙于剥离、置换等激进战略。Logit回归分析表明采取兼并收购战略有助于其摘掉ST的帽子，而采取资产剥离、资产置换等战略并没有增加其摘帽的几率，同时，负债程度对于ST公司的摘帽产生了一定的负面影响。
第三，运用短期事件研究法和长期事件研究法，详细分析了我国财务困境公司重组摘帽的股价效应情况。(1)从短期事件研究法分析结果可知，投资者无论对整体样本还是对于按照年度、行业、交易所进行划分的各细分样本均做出了积极的反应。同时在控制了公司规模、资产负债率、流通股比例等因素之后，运用多元回归法进行分析，也表明样本公司在不同摘帽年度、不同行业、不同交易所的系数均为正，而且在1％、5％或10％水平显著，说明投资者对摘帽这一事件均做出了积极的反应，从而印证了超额收益法的研究结果。(2)从长期事件研究法分析结果可知，摘帽当月长期持有超额收益为正(3．99％)，且在1％水平显著，这可能是受到摘帽公告的影响，公司股票在公告当月有良好的表现，摘帽公告后持有公司股票的长期持有超额收益呈下降趋势，摘帽后的三年内股东财富水平下降了2．33％(均值)，因此，从长期来看摘帽并没有给股东创造价值。
第四，运用定比与环比以及因子分析的方法，考察了我国财务困境公司重组摘帽的长期绩效。(1)定比分析法的研究结果表明，每股收益、每股净资产、净资产收益率及市净率指标在重组当年都有了明显的提高，正值比率较多，但重组后三年与重组前一年相比，各年业绩变化均值相差不大，正值比例不断减少；总资产周转率指标基本维持在原来水平；但从现金流量指标————现金收益率来看，重组效果非常不理想，重组后各年现金流没有增加反而在不断下降；运用环比分析法的研究结果表明，重组之后的三年中，各指标都与上一年差别不大，甚至有所下降。每股收益、每股净资产和净资产收益率三项指标，35家公司没有一家逐年连续提高，重组实现了摘帽，却没有实现公司业绩的长足发展，治标不治本。至于总资产周转率与市净率也变化不大，最差的是表明现金能力的现金收益率指标，逐年下降。(2)因子分析法的研究结果表明，在重组前一年度，摘帽样本公司的绩效比对照组样本公司的绩效要差，而且在统计上差异显著；在重组当年，摘帽样本公司综合得分的均值与中位数均高于对照组样本公司的得分，而且差异在5％水平显著，说明尽管重组没有提升处于困境的ST公司的现金支付能力，但大大提高了其绩效，使其达到了摘帽的要求，从而摘掉了sT的帽子；但在重组后第一年，摘帽样本公司综合得分的均值与中位数和重组当年的情况有所不同，均低于对照组样本公司的得分，说明摘帽样本公司的绩效在重组后并没有持续提高；在重组后第二年，摘帽样本公司综合得分的均值与中位数不仅低于对照组样本公司的得分，而且其差异在10％水平显著，说明摘帽样本公司的绩效在重组后又开始下降；在重组后第三年，摘帽样本公司综合得分的均值与中位数均低于对照组样本公司的得分，而且其差异同样又在5％水平显著，与重组前一年的情况基本相同，说明摘帽样本公司的绩效在重组后第三年又回到原来的水平，甚至还有所下降(摘帽样本公司综合得分的均值与中位数均低于重组前一年的得分)。
第五，建立Logit回归模型，详细分析了财务困境公司的治理结构特征对其重组摘帽的影响。研究发现：(1)在股权结构方面，股权集中度较大，或者说第一大股东持股比例较高的公司越有可能摘帽，因为这些大股东有能力也有动力积极应对困境，从而使公司有可能尽快摆脱困境；控股股东为国有股时也有利于公司尽快摆脱困境，这是因为银行对处于困境的国有控股公司往往遵从上级政府的指令，以维持就业和社会稳定，谈判成功的概率要远远高于非国有企业，供应商更情愿继续提供信用，顾客也更不可能担心各种明确的或者隐含的质量保证难以兑现而不再购买公司产品。因而，这些公司失去的市场份额与利润较少(廖冠民、陈燕，2007)，从而也就更可能恢复；保持一定程度的股权集中，同时构建大股东多元化、股权制衡的治理机制，有助于困境公司尽快恢复。(2)在董事会特征方面，董事会中外部董事比例较高的公司更可能摘帽，因为外部董事能够提供技能、使用资本的权利和其他影响公司生存能力的重要资源，也能更好地监控高级管理者，从而使公司脱离困境；具有适中的董事会规模的公司更容易摘帽，因为适中的董事会规模可以避免大规模董事会的反应迟缓及协调问题，也能收到比小规模董事会更多有益的建议，更有利于公司从困境中走出来；当CEO也担任董事会主席时公司更可能摘帽，这是因为这种决策与执行合二为一的领导结构可以保证公司对于危机情形迅速作出反应，从而使公司尽快摆脱困境；TMT规模较大的公司更可能摘帽，这是由于大规模的TMT。能够带来更多信息，作出更多关键决策，从而公司也就更可能恢复。(3)在高管激励方面，高级管理人员持股比例较高的公司更可能摘帽，这是因为高级管理人员持股将使他们的利益与公司利益一致起来，在公司陷入困境时更有动力采取积极措施，从而使公司脱离困境；高管年薪较高的公司更可能摘帽，这是因为较高年薪使得高级管理人员更关心公司的利益，在公司陷入困境时就会积极采取有力措施，使公司尽快脱离困境。另外，负债程度对于公司恢复也有一定程度的影响。